意犹未尽，再谈同仁堂

昨天研究完同仁堂意犹未尽，心想着一鼓作气，再说道说道。在上篇文章中我们提到同仁堂的业绩会有一个拐点，且发展潜力是有的，一个是由它前期生产受阻、本身仍有成长性产生的结果，另一个则是由它的产品力和品牌力带来的。

但仍有疑虑的是：同仁堂的整体财务表现如何？以及现在看这个时点是高估还是低估？

这个研究的过程中就是我们想要研究出一家公司，是否值得投资的投资的过程，实际上，对于一家公司的研究有着很多角度，【小北价投圈】价投专题中提到分析一家公司有7个视角：

天花板、商业模式、企业的核心竞争力、经济护城河（市场壁垒）、成长性、回报率水平、安全性（关键是现金流与现金储备）等。

所以说花再多的功夫研究一家企业都不为过~

如果说昨天的研究涉及到同仁堂的天花板、核心竞争力、成长性的话，那么今天这篇文章将侧重于它的商业模式、经济护城河、回报率水平以及安全性等。

详情见下文。

一、同仁堂的议价力如何？

对于一家企业来说，如果你将它对上下游的议价力搞清楚了，那么企业的商业模式、安全性你就搞清楚了。

研究企业的议价力虽然与商业模式、安全性不对等，但它们之间总是有着千丝万缕的联系。

因为商业模式就是关于一家企业如何赚钱的，是从谁那里进货，销售给谁，而议价便给反映出来企业的商业模式到底好不好；

安全性是侧重于对现金流的考虑，而分析现金流中最重要便是经营现金流，而如果企业的商品供不应求、应收项目越少、应付项目越多，那么这将对公司的现金流产生正向作用。

同仁堂对上下游均有较强的议价力。

应收账款、预收款项是同仁堂针对下游客户的经营性资产和负债，应付账款和预付款项是同仁堂针对上游采购商的经营性负债和资产。

通过对比来看，同仁堂的经营性负债金额比经营性资产要大，说明同仁堂在产业链上具有一定的地位，占用了更多的上下游的资金，这是无息负债，所以对企业是有利的。

再进一步可以看到，同仁堂对上游的议价力更强，多年来，它的应付账款远大于应收账款。

那么同仁堂对上下游议价力的趋势是在增强吗？

这个可以通过两个营运能力指标进行分析，一个是应收账款周转率，一个是应付账款周转率。

通过分析发现，同仁堂对上游的议价力是在提升的，以及虽然对下游的议价力在减弱，应收账款周转率持续下滑，但实际它对下游的议价力并不弱的。

我们都知道，近两年，企业营业收入在产能调整及新冠疫情影响下有所下滑，但公司不仅维持了应收账款的增速，并且在商业零售业务的背景下，使应收账款周转率高于中药行业的平均水平。

同仁堂生产的产品主要依靠传统经销商渠道将产品销往市场，部分通过自有零售药店销往终端。截至目前，同仁堂旗下已有2400多家零售终端和医疗机构可以常年为消费者提供健康服务。

在此基础上，我们可以看到同仁堂的实际经营活动现金流净额增速良好，2016-2020年经营现金流净额复合增速为20%，远高于扣非归母净利润增速2.69%。

二、同仁堂的回报率水平如何？

我一直认为回报率的绝对高低对一家企业来说并没有那么重要，但不可否认的是回报率水平越高越好。

高回报率水平可能意外着企业拥有着低成本、高溢价、费用控制力或者高周转力、高杠杆利用率等等，而低成本、高溢价会反映在毛利率中、费用控制力会反映在净利率中、高周转力、高杠杆利用率则会反映在净资产利用率中。

那么同仁堂的回报率水平如何？这背后又反映了什么？

从毛利率和净利率来看，同仁堂近几年的盈利能力还算稳定，这是很难得的，尤其是在2020年。

2020年在疫情影响下，A股中药行业整个板块的净利率水平由2019年的6.55%下降到0.07%，而同仁堂不仅能维持住较高的毛利率还能保持净利率的稳定，充分彰显了它背后的成本和费用的控制力。

那这种情况一般在什么企业中发生呢？主营业务稳定且有竞争优势、公司经营有序且管理能力较强。

我见过很多中药企业因拓展医药商业业务而导致企业整体财务指标发生变化，也看过不少企业依赖极高的销售费用率的，但同仁堂在医药工业和医药商业中找到了那份平衡点，很是难得。

当然，不得不说的是，在中药行业质地不错的企业没有几家。

最后我们再来看一下净资产收益率，它是一个综合性很强的指标，反映了企业投资、筹资和生产运营等各个方面经营活动的销量，也是我们作为投资者（股东）的终极目标之一。

说来说去，同仁堂的净资产收益率仍然没啥问题，总资产周转率下降厉害主要是近两年产能利用问题所致，固定资产周转率由2016年近十年的最高点8.26下降至2020年的3.23，未来随着公司业绩的回暖，总资产周转率也就逐步提升。

而权益乘数背后反映出的，同仁堂利用杠杆的能力却值得称赞。

三、总结一下

分析到这里，我对同仁堂初步形成了一个认知，这是一家综合性较强的企业，它在那个被成长性所禁锢的世界里静静绽放，它的沉稳让我想到了它厚重的历史。

是的，对所有的中药企业来说，成长性均是一个需要突破的坎，那么在没有达到天花板的市场中，同仁堂是不是值得期待呢？我们拭目以待！
声明：入市有风险，投资需谨慎，我们不提供投资建议的哦~

文末划重点。

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